2022年9月28日，中国跨境服饰电商龙头、主打欧美市场的女装公司杭州子不语集团（下称“子不语”）在港交所递交招股书，拟在香港主板挂牌上市。这是继其于2021年6月30日、2022年3月7日先后两次递表失效之后的再一次申请。
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其实这并非子不语第一次谋求在资本市场中亮相。早在2017年，子不语便曾聘请中介进行上市辅导，并成立了持股平台，但因为一些不确定性因素导致上市计划搁浅。时隔4年，子不语将眼光投向港交所，华泰国际、农银国际为联席保荐人。
国庆节前夕，子不语向港交所提交了上市申请书，短短一个月时间，申请通过。据最新消息，子不语在港交所发布公告：正式宣布主板上市，公司拟全球发售2925万股股份，其中香港发售股份292.5万股，国际发售股份2632.5万股，预期股份将于2022年11月11日于联交所主板挂牌上市。
子不语被视为“中国版Zara”，依靠平价走量的快时尚路线占领市场。主要通过第三方电商平台进行服饰及鞋履产品销售，以及销售电子设备、文具及体育用品等其他产品。
根据弗若斯特沙利文的资料，按2020年销售的服饰及鞋履产品的GMV 计，在中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履市场的所有平台卖家中排第三，在整体市场（4611亿元）中占据0.4%的份额。此外，按2020年在北美产生的GMV计，子不语在中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履市场的所有平台卖家中排名第一，在整体市场（2324亿）中占据0.5%的份额。
在“高性价比+设计驱动”的模式下，截至2020年底，子不语培育出了151个品牌、2500款热销产品，其中20个是年销售额超过1000万元的产品，目前每年能够设计及推出超1万种新服饰。
图片来源：子不语招股书
在财务数据方面，公司收入由2019年的14.28亿元增至2020年的约19亿元，并进一步增至2021年的23.46亿元。年度利润由2019年的8110万元增至2020年的1.14亿元，并进一步增至截至2021年的2亿元，毛利率分别达到69.8%、72.6%和75.2%。
光看财务数据，子不语过去几年的收入呈现稳步增长。其中，服饰和鞋履销售为主要营收来源，2021年，这两项业务占总收入的97.5%。在这个“辉煌”成绩的背后，子不语患有严重的“依赖症”：依赖第三方平台、依赖服装品类，还依赖美国市场。
子不语亦从OEM供应商处采购产品，于2019年、2020年及2021年，子不语的已售存货成本（包括公司向OEM供货商采购产生的成本）分别占公司同年销售成本总额的约88.5%、87.6%及80.8%。目前与公司合作的OEM供应商超过200名。2020年时，子不语从OEM供应商处采购的产品比例已达到64.9%，如果OEM供货商在供货方面出现任何严重短缺或延迟，会对公司的业务产生重大不利影响。
子不语从2012年起开始通过亚马逊、Wish等第三方电商平台销售产品。2018年销售额过10亿，并开始建立自有品牌，发展独立站业务。为了降低对某一家第三方平台的依赖，子不语进一步拓展了如eBay、全球速卖通、TikTok等其它销售渠道，不过目前来看，这些渠道的营收贡献仍较为有限，截至2020年，第三方电商平台仍贡献近8成收入，自营网站仅不到两成。据公开媒体报道，子不语的自营网站目前仍在建设中。
在过去三年间，第三方电商平台销售收入占子不语总收入的比重分别为91.9%、79.3%及87.5%。由此可见，子不语过于依赖第三方电商平台。2021年，来自亚马逊的收入占比为71.3%，同比提升近40个百分点，而来自自营网站的收入占比降至11%，较上年下降8个百分点。
图片来源：子不语招股书
子不语过于依赖第三方平台。与第三方电商平台（尤其是亚马逊及Wish）的关系中断及安排条款的不利变化可能会对公司的业务和经营业绩产生重大不利影响。事实上，2021年发生的“亚马逊封号”事件已经为子不语等电商公司敲响了警钟。
子不语不仅销售渠道高度依赖第三方，连销售市场也存在着一定的依赖性。子不语客户遍布全球，其终端客户分布于全球超过80%的国家及地区，包括美国、德国、法国及日本。不过，2021年，子不语86.5％的收入来自于北美洲、10.1％的收入来自于欧洲、2.1％来自于亚洲。值得关注的是，2018至2021年，子不语来自美国的收入占比分别为50.3％、58.8％、69％、85.5％。可以看出，美国市场是子不语集团最大的销售市场，且市场越来越向美国集中。
至于上市募资的用途，子不语表示：将紧跟时尚潮流和技术革新，继续开发时尚产品；整合供应链资源，提高运营效率，初步实现全球布局；为海外业务建立品牌矩阵，扩大在全球的本地化业务；建立大型独立自营网站，提升品牌知名度及客户忠诚度；寻求沿产业链投资或收购目标品牌的合适机会以探索协同效应。头部大卖Anker也在加速布局全球市场，减少自己对平台的依赖性，开展线上实体店，利用线上+线下的新零售模式，打开另一种新模式【有兴趣的可以去看这篇：都2022年了，怎么还有人在做线下实体店？】大家都在遵循“鸡蛋不放在一个篮子里”，子不语也即将加大对公司独立自营网站的投入，不断拓展其他销售渠道。
据智通财经网报道：假设发售价为每股发售股份8.64港元，全球发售所得款项净额将约为2.194亿港元。其中，约37.5%将用于提升公司的销售及品牌推广能力，例如广告投放、营销解决方案采购和其他推广活动；约28.6%将用于完善公司的供应链管理系统；约23.3%将用于在公司的专有网站上建立大型独立自营网站；约5.3%将用于提升公司的产品研发能力；约5.3%将用于未来三年升级及购买公司的IT基础设施，包括采购云服务、防火墙硬件及软件、智能管理系统及设计管理系统。
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